LA CRISIS DE HOY.

�El mundo no est� gobernado desde lo alto de tal manera que los intereses privados y de la sociedad coincidan siempre. No est� administrado aqu� abajo de tal manera que coincidan pr�cticamente. No es una deducci�n correcta de los principios de la econom�a que el inter�s personal opera siempre para el inter�s p�blico�.

John Maynard Keynes, The End of Laissez-Faire (1926)
La interpretaci�n de las instituciones de Bretton Woods, como una extensi�n mundial del Nuevo Trato, aunque carezca de precisi�n exacta, no deja de ser una buena aproximaci�n, especialmente por la intenci�n globalizada de alcanzar el pleno empleo, que alimentaba los prop�sitos de Keynes y de White. El mecanismo para alcanzarlo, consist�a en que los apremios externos, comerciales y financieros, no impidieran u obstaculizaran los esfuerzos nacionales por alcanzar esos niveles de ocupaci�n. Pervertir los objetivos e instrumentos de tales instituciones, entonces, y convertirlas en instrumentos de una sola naci�n, se convirti� en otra forma, ahora mundial, de desarmar al Nuevo Trato:
�Los tres pilares del sistema de Bretton Woods fueron el establecimiento de tasas de cambio, la creaci�n de instituciones monetarias mundiales que pudieran conceder cr�ditos a los pa�ses que los necesitaran, y los l�mites a la movilidad de capitales. Los acuerdos defin�an el principio de la fijaci�n de tasas de cambio entre monedas (con un peque�o margen de fluctuaci�n), pero estaban permitidos los ajustes dentro de ciertos l�mites, luego de consulta y autorizaci�n del FMI. �ste pod�a intervenir para sostener moment�neamente a los pa�ses en dificultades con cr�ditos otorgados en ciertas monedas, juzgadas �tan buenas como el oro�. El art�culo 6-3 del acuerdo autorizaba las restricciones a la circulaci�n internacional de capitales (el control de cambios), al menos en situaciones de crisis. La minuciosidad en la definici�n de las reglas y su constante ajuste expresaba la dificultad de separar los buenos de los malos movimientos de capitales, una distinci�n frecuentemente traducida, de manera m�s o menos apropiada, en referencia a los plazos de inversi�n: a largo plazo (los buenos movimientos) y a corto plazo (los malos). Estas ambig�edades expresaban un anhelo, m�s bien piadoso, de ver los capitales entrar y no huir en caso de crisis.

Hasta las primeras dificultades que anunciaron la crisis monetaria de finales de los a�os sesenta, los pa�ses europeos y Jap�n recurrieron a la doble posibilidad que se les ofreci�: el reajuste de su tasa de cambio, emparejada a las limitaciones de la movilidad internacional de los capitales (las m�ltiples modalidades del control de cambios). Cuando se puede entrever la sobre valoraci�n de una moneda debida a un diferencial de inflaci�n (por el ahondamiento de los d�ficit exteriores y la reducci�n de las reservas en divisas), los capitales, presintiendo la inminencia de la devaluaci�n, tend�an a convertirse a otra moneda, liberados para efectuar en el plazo m�s breve posible el salto inverso, cuando el reajuste hubiese tenido lugar. As�, el ajuste de las tasas de cambio se acompa�aba de un fortalecimiento del control de cambios seguido de un relajamiento del mismo, para evitar la especulaci�n financiera.

La posici�n de Estados Unidos, potencia dominante indiscutida despu�s de la segunda Guerra Mundial, fue, desde el principio del juego, singular. La cl�usula que estipulaba que los cr�ditos del FMI pod�an ser librados en una moneda tan buena como el oro confiri� al d�lar, la moneda del pa�s dominante, un papel central, consagr�ndolo pr�cticamente como moneda internacional. Si el margen de maniobra de las finanzas estadounidenses parec�a reducido, la hegemon�a de Estados Unidos se hab�a consolidado. Estados Unidos no utiliz� la posibilidad de ajustar el curso de su moneda, sea porque no tuvo necesidad, sea porque esa pr�ctica habr�a estado en flagrante contradicci�n con la situaci�n del d�lar (cuando un reajuste se hizo inevitable, en los a�os setenta, prefiri� destruir el sistema). No recurri� a los controles sino ante la proximidad de la crisis mundial, cuando su preeminencia comercial fue gravemente afectada a fines de los a�os sesenta.

La renuencia del gobierno estadounidense a devaluar el d�lar, sobrevaluado y cuyas enormes masas se hab�an acumulado en el extranjero, provoc� la crisis del sistema monetario internacional entre 1971 y 1973, y el fin de la convertibilidad internacional del d�lar con respecto al oro. El abandono de los cambios fijos y el pasaje a cambios flotantes fueron primero forzados y provisorios, luego establecidos en 1973. Era un primer paso hacia el nuevo orden monetario y financiero que deb�a ser seguido por otros, preparando la llegada del neoliberalismo. Las limitaciones en la circulaci�n de los capitales se levantaron en Estados Unidos en 1974. Esta iniciativa fue seguida por Reino Unido en 1979, luego por el resto de Europa (Acte Unique de 1986, decisi�n de la Comisi�n y del Consejo de Ministros en 1988) y por los pa�ses de la OCDE (que en 1989 adoptaron, todos ellos, el C�digo de liberalizaci�n).

La destrucci�n del cuadro de Bretton Woods puede analizarse como un hundimiento comandado por Estados Unidos. El d�lar se impuso como la moneda internacional, pese al desarrollo de los derechos de giro especiales (la moneda del FMI), el sistema no sobrevivi� a la reducci�n de la supremac�a estadounidense. Aquello que faltaba a la econom�a mundial era una verdadera instituci�n monetaria internacional susceptible de crear y garantizar una moneda mundial, con autonom�a suficiente del d�lar, conforme al proyecto inicial (el bancor, de Keynes). La crisis monetaria mundial hubiera podido ser la ocasi�n para crear tal dispositivo, pero desemboc�, a la inversa, en la instauraci�n de reglas que consagraban, una vez m�s, la supremac�a del d�lar y los destinos del sector financiero manejado por las finanzas estadounidenses. No era la mundializaci�n lo que hab�a privado a la econom�a de su autonom�a en materia de pol�tica econ�mica, sino la trayectoria neoliberal de la mundializaci�n� .

El t�rmino neoliberalismo no deja de entra�ar ciertos problemas, a la luz de dos consideraciones: a los efectos de sugerir que existi� un previo liberalismo, que tiende a confundir el proceso decantado por la Revoluci�n francesa y su herencia humanista (Libertad, Igualdad y Fraternidad) con la herencia del pensamiento econ�mico cl�sico, centralmente referida a la Libertad de Comercio. Y a los efectos, tambi�n y desde el punto de vista pol�tico e ideol�gico, de entronizar una nueva confusi�n, ya que en los Estados Unidos se entiende que el Liberalismo corresponde a las fuerzas progresistas del espectro pol�tico. El aprovechamiento de la crisis de los setenta en beneficio de las finanzas, para servir, primero, a sus intereses y para establecer, despu�s, un orden alternativo mundial, describe el verdadero sentido del t�rmino.

Los �xitos alcanzados en el prop�sito de generalizar el (des) orden neoliberal en el mundo ha tenido (y sigue teniendo) un efecto devastador, especialmente por lo que hace a su intento de incidir en el curso de la historia en su propio inter�s:
�Significa, para las finanzas, crear los marcos institucionales de su poder, el de los propietarios sobre la tropa de administradores; es reforzar su alianza, su fusi�n, con las �lites gestionarias; es romper las reglamentaciones que limitan los m�rgenes de maniobra del mundo de los negocios en materia de contrataci�n y de despidos, de fusiones...; es privar de sus medios al Estado garante de las antiguas alianzas sociales; es colocar a los bancos centrales al servicio exclusivo de la estabilidad de los precios y de la protecci�n del patrimonio del acreedor; es hacer de la jubilaci�n y de la protecci�n social un fructuoso campo de actividad en fondos de pensiones o sociedades aseguradoras privadas (sobre todo en el campo de la salud); es romper la solidaridad de los asalariados en beneficio de una pretendida asociaci�n de �stos con la propiedad (el �todos capitalistas�); es crear un confortable colch�n de desocupados y excluidos unidos por pasarelas sutiles; es controlar la din�mica del costo de la mano de obra. Algunas de esas conquistas de las finanzas a costa de los trabajadores son designadas ahora con la graciosa palabra �flexibilidad�: delgadez y aptitud para la adaptaci�n� .

En todo el proceso, sin embargo, la incertidumbre continu� haciendo acto de presencia e incluso, en los momentos de mayor inestabilidad, se vio acrecentada debilitando la convenci�n, relativa a la continuidad del presente estado de las cosas:
�En tiempos anormales, particularmente cuando la hip�tesis de una continuaci�n indefinida del estado actual de los negocios es menos probable que de ordinario, aun cuando no existan motivos expresos para anticipar un cambio definido, el mercado estar� sujeto a oleadas de sentimientos optimistas o pesimistas, que son irrazonables y sin embargo leg�timos, en cierto sentido, cuando no hay bases s�lidas para un c�lculo razonable� .

Bajo ese influjo, el de los sentimientos irrazonables, se fabricaron los venenosos embutidos, en palabras de Robert Skidelsky, que consistieron en el corte, empaquetamiento en diferentes activos, venta y distribuci�n global de las hipotecas basura. Este proceso no es tan reciente; en opini�n de Skidelsky, despu�s del a�o 2000, fue el resultado de tres decisiones de pol�tica desregulatoria: La derogaci�n de la Ley Glass-Steagall de 1933, durante 1999; la decisi�n de la administraci�n Clinton de no regular el intercambio de cr�ditos incobrables, y la decisi�n de 2004, por parte de La Comisi�n Estadounidense de Cambios y Garant�as, de permitir a los bancos aumentar la proporci�n de su apalancamiento �la proporci�n del valor total de pasivos- de 10 : 1 a 30 : 1.
La �ltima de estas decisiones se tom� en momentos en los que, como respuesta a los efectos de la burbuja tecnol�gica (2000) y a los que producir�a el ataque terrorista del 11 de septiembre de 2001, el Sistema de la Reserva Federal baj� el tipo de inter�s de los fondos gubernamentales al 1 %; esta decisi�n incentiv� el desarrollo de una gran burbuja inmobiliaria en los Estados Unidos que, de manera inmediata, repercuti� por todo el mundo, en virtud de la distribuci�n global de valores hipotecarios estadounidenses:
�Hab�a una tendencia general �una relajaci�n cada vez mayor de los criterios m�nimos para prestar y una expansi�n de las proporciones de pr�stamos a proporci�n del valor hipotecado- que se vio agudizada por la idea equivocada general de que el valor de las garant�as no se ve�a afectado por el deseo de prestar. �se es el error que m�s com�nmente ha inflado a las burbujas en el pasado, especialmente en lo que respecta a la propiedad inmobiliaria. Lo sorprendente es que todav�a no hayamos aprendido la lecci�n. Los norteamericanos han a�adido m�s pr�stamos hipotecarios en los �ltimos seis a�os que en toda la actividad anterior del mercado hipotecario. La burbuja comenz� lentamente, se mantuvo varios a�os y no invirti� su tendencia cuando las tasas de inter�s comenzaron a crecer. Se manten�a gracias a una demanda especulativa, ayudada e instigada por pr�cticas de pr�stamo cada vez m�s agresivas y formas cada vez m�s sofisticadas de securizaci�n de hipotecas. Finalmente, en la primavera de 2007, el momento de la verdad lleg� cuando el problema de las subprime llev� a la bancarrota a New Century Financial Corporation, a lo que sigui� un periodo de decadencia en que el precio de las casas ca�a pero la gente no se daba cuenta de que el juego hab�a llegado a su fin. Cuando se lleg� al punto de inflexi�n, en agosto de 2007, hubo una aceleraci�n hacia abajo, catastr�fica, que se vio agravada por un contagio que se propag� de un segmento del mercado al otro. Parec�a como la apisonadora que asolara un pa�s tras otro en la crisis de los mercados emergentes de 1997� .

El conflicto entre reguladores y promotores de la especulaci�n no ofrece, no puede ofrecer, un panorama completo de los momentos cr�ticos, toda vez que la participaci�n de colectividades abandonadas a las actividades especulativas hist�ricamente ha sido fundamental en el surgimiento, duraci�n y profundidad de las crisis; aunque muy dif�cilmente en su superaci�n. Keynes lo expres� claramente: �Una valoraci�n convencional que se establece como resultado de la psicolog�a de masa de un gran n�mero de individuos ignorantes est� sujeta a modificaciones violentas debidas a un cambio violento en la opini�n como consecuencia de factores que en realidad no significan gran cosa para el rendimiento probable, ya que no habr� motivos de convicci�n fuertemente arraigados para mantenerla con firmeza� .

�Qu� comportamiento colectivo facilit� el abandono a las org�as especulativas? El tema, fundamental en el an�lisis de las crisis, no es nuevo en absoluto. Ya desde 1841, Charles Mackay reclamaba la falta de previsi�n respecto al frenes� avaricioso de naciones completas, en los casos de El proyecto Misisip� (sic), La burbuja de la South Sea Company y La tulipoman�a o man�a de los tulipanes. Muchos a�os despu�s, John K. Galbraith volvi� sobre el tema y, a partir de los casos analizados por Mackay, lo ampli� hasta la revisi�n de la conducta colectiva durante crisis m�s recientes. Robert Shiller, en los a�os recientes, ha intentado explicar, primero en lo individual, la vertiente psicol�gica de las crisis , y en este mismo 2009 y al lado de George A. Akerlof, ofrece una espl�ndida actualizaci�n del tema.

La recurrencia de conductas econ�micas irracionales, s�lo parcialmente se explica en los enga�os y propaganda de los instrumentos con los que se originan e inflan las burbujas. Parece existir, en la condici�n humana, un invencible apetito de enriquecimiento veloz, c�modo y sencillo, en cuya b�squeda toda la experiencia acumulada recurrentemente se vuelve prescindible. Veamos, en dos ejemplos, c�mo describe Mackay ese abandono; primero, entre 1719 y 1720, en el caso de lo que �l denomin� El proyecto de la Compa��a del Misisip�:
�Tanto las clases altas como las bajas ten�an una perspectiva �nica de riqueza sin l�mites. No hab�a nadie de renombre entre la aristocracia, con las excepciones del duque de Saint-Simon y el mariscal Villars, que no estuviera metido en el negocio de compraventa de acciones. Gente de toda edad, sexo y clase social especulaba con las subidas y bajadas de los t�tulos del Misisip�. La Rue de Quincampoix era el punto de encuentro principal de los corredores y, como era una calle estrecha e inc�moda, continuamente ocurr�an accidentes en ella a causa de la tremenda presi�n de la multitud. Sus casas, cuyo alquiler sol�a costar mil libras al a�o en �pocas normales, reportaban ahora unos ingresos de doce a diecis�is mil libras. Un zapatero remend�n, que ten�a all� un puesto, ganaba unas doscientas libras diarias alquil�ndolo y suministrando material de escritorio a los corredores y sus clientes. La historia asegura que un jorobado ganaba sumas considerables en la calle �alquilando su joroba como escritorio para especuladores impacientes! La gran afluencia de personas que se reun�an all� para hacer negocios atrajo una afluencia a�n mayor de espectadores. Y �stos, a su vez, atrajeron al lugar a todos los ladrones y gentes de mal vivir de Par�s, de modo que continuamente se produc�an alborotos y peleas. Al anochecer sol�a ser necesario enviar una patrulla de soldados para despejar la calle� .

En Gran Breta�a, a partir de 1720 y en el caso de la South Sea Company, las cosas no eran muy distintas:
�Parec�a entonces que todo el mundo se hab�a convertido en corredor de Bolsa. Exchange Alley se encontraba todos los d�as bloqueado por la multitud y no se pod�a transitar por Cornhill a causa del gran n�mero de carruajes. Todos iban all� a comprar acciones. <<Cada tonto aspiraba a ser un granuja>>, en palabras de una balada publicada en la �poca y cantada por las calles (�Una balada del Mar del Sur�):
Entonces aparecieron estrellas y ligas
Entre la chusma m�s vil
Comprar y vender, ver y escuchar
Los jud�os y gentiles se pelean
Las damas m�s importantes all� iban
Y viajaban en carrozas cada d�a
O empe�aban sus joyas por una cantidad
Para jugar en la Bolsa.

La insaciable sed de ganancias que aflig�a a todas las capas de la sociedad no pod�a ser saciada ni siquiera por los Mares del Sur� .

Shiller ofrece una explicaci�n de la metamorfosis de conductas racionales, especial aunque no exclusivamente en materia econ�mica, en sus opuestas. Este autor se dedica a examinar diversas explicaciones de la conducta humana subordinada a ciertas externalidades por las que, prescindiendo de su libre albedr�o, incurre en comportamientos irracionales. La propuesta de presi�n de grupo, apoyada en el experimento de Solomon Asch �donde un grupo de siete a nueve personas, en el que todas menos una se hab�an entrenado previamente para ofrecer las mismas siete respuestas equivocadas a doce preguntas, obligando a que el no coludido las escuchara antes de formular las suyas; en uno de tres casos, el sujeto de experimentaci�n ced�a y daba las mismas respuestas equivocadas del grupo c�mplice-; la del complemento a �sta, ofrecida por Deutsch y Gerard �para quienes el sujeto de Asch reaccion� a la informaci�n que indicaba que un grupo numeroso de gente hab�a llegado a una conclusi�n distinta a la suya y que, por su tama�o y unanimidad, no pod�a estar equivocado-; la de Stanley y Milgram �en la que el sujeto adopta la conducta del reba�o por el poder de la autoridad (experto) que env�a �rdenes cuyo cumplimiento es m�s conveniente que no hacer nada o hacer otra cosa- y que sugiere que la humanidad ha aprendido a confiar en la autoridad que considera leg�tima: �Si tenemos en cuenta los comportamientos observados por Milgram y Asch, no habr� de sorprendernos que tantas personas acepten la autoridad de otras respecto a la valoraci�n del mercado, entre otras cosas. Es probable que, en esta �rea, la mayor�a de la gente conf�e menos en su propia opini�n de lo que los sujetos de experimentaci�n confiaban en las pruebas que ten�an ante los ojos: la longitud de una l�nea trazada sobre una tarjeta o el dolor experimentado por una persona sentada junto a ellos� .

En la conducta colectiva, las cascadas de informaci�n juegan un papel fundamental. El ejemplo cl�sico de la formaci�n de tales cascadas es el relativo a la elecci�n de un restaurante entre dos disponibles, en la misma calle. S�lo el primer cliente enfrentar� intuitivamente y en soledad la necesidad de elegir entre ambos que est�n vac�os; a partir de �l, que involuntariamente se convierte en referente, el resto de clientes preferir�n ingresar al establecimiento que tenga alg�n o algunos comensales, sin evidencia disponible de la calidad que ambos ofrecen (se podr�a estar eligiendo, a partir de esta �informaci�n�, al peor de los dos sin que los clientes lo supieran). El m�todo, extraordinariamente elemental y recurrente, consiste simplemente en seguir a otros.

Para el caso de los mercados financieros, el camino preferente por el que se sigue a otros es el m�s antiguo y simple de la interacci�n humana: la comunicaci�n boca a boca. Veamos los ejemplos propuestos por Shiller:
�En un estudio realizado en 1986, John Pound y yo intentamos averiguar qu� era lo que primero atra�a a los inversores particulares. Enviamos por correo un cuestionario a un grupo escogido al azar y pedimos que recordaran a qu� empresa pertenec�an las �ltimas acciones que hab�an adquirido. Luego preguntamos: ��Qu� fue lo primero que le llam� la atenci�n de esta compa��a?�. S�lo el 6 % de los individuos consultados mencion� revistas o diarios. La mayor�a de las respuestas citaron fuentes que necesariamente implicaron comunicaci�n interpersonal directa. Aunque la gente lea mucho, la comunicaci�n interpersonal ejerce mayor influencia sobre su atenci�n y sus actos.

En lo que respecta a las inversiones, el poder de la comunicaci�n interpersonal boca a boca ha quedado demostrado por el trabajo de las unidades de vigilancia de mercados en las Bolsas y dentro de la Comisi�n de Bolsas de valores. La misi�n de estas unidades de vigilancia es detectar transacciones internas, y para ello rastrean todas las comunicaciones ocurridas entre inversores particulares. Por ejemplo, los resultados revelaron c�mo se inici� una serie de comunicaciones boca a boca en mayo de 1995, cuando una secretaria de IBM recibi� la orden de fotocopiar documentos que conten�an referencias a la ultrasecreta adquisici�n de Lotus Development Corporation por parte de esa empresa, transacci�n que deb�a ser anunciada el 5 de junio de ese mimo a�o. La mujer solo se lo coment� a su marido, un televendedor. El 2 de junio �l se lo dijo a otra persona �un compa�ero de trabajo que compr� acciones dieciocho minutos despu�s de haberse enterado- y luego a un amigo �un t�cnico de ordenadores que inici� una serie de llamadas telef�nicas-. Cuando finamente se realiz� el anuncio el 5 de junio, veinticinco personas vinculadas a esta c�lula de comunicaci�n boca a boca hab�an invertido medio mill�n de d�lares en acciones. Entre ellos hab�a un cocinero, un ingeniero electr�nico, un ejecutivo bancario, un distribuidor mayorista de productos l�cteos, una ex docente, una ginec�loga, una abogada y cuatro corredores de Bolsa. Queda demostrado que la comunicaci�n boca a boca puede funcionar a gran velocidad y entre grupos sociales dispares� .

El tema de la metamorfosis de comportamientos colectivos racionales en sus opuestos tiene relevancia por el papel de variables explicativas de las inestabilidades, no siempre visibles, que subyacen en el capitalismo. Su examen es necesario, no s�lo en atenci�n a sus m�s extravagantes expresiones �como la disposici�n a embaucarse, durante el siglo XVIII en Inglaterra, en la creaci�n de Una compa��a para llevar a cabo una actividad muy provechosa, pero que nadie debe saber en qu� consiste -, sino por constituir una causa principal de las fluctuaciones del sistema econ�mico. A estos excesos, presentes en la naturaleza humana- los gobiernan esp�ritus animales (motivos no econ�micos y conductas irracionales) que transitan de estados de �nimo irresponsablemente optimistas a verdaderas oleadas de pesimismo y� p�nico.

En la Teor�a general� Keynes descubri� la presencia de los esp�ritus animales y, lo que quiz� sea m�s importante, la forma de contrarrestarlos con la intervenci�n del gobierno. Las diversas reacciones conservadoras que cuestionaron (y cuestionan) el legado de Keynes, m�s las elaboraciones de quienes pretendieron acercarle a la teor�a est�ndar, exorcizaron, casi por decreto, a tales esp�ritus y, desde hace m�s de treinta a�os, con el thatcherismo del Reino Unido y el reaganismo estadounidense, reivindicaron el credo en el mercado, originando los problemas que hoy agobian al capitalismo.

Un elemento fundamental en el inicio de las burbujas especulativas, en la fase A, expansiva, del ciclo econ�mico es el de la confianza, como expresi�n de los esp�ritus animales, con arreglo a la interpretaci�n que, de ella, hace Roland Benabou, en su Groupthink: Collective:
�El concepto de confianza corresponde a un estado psicol�gico de la gente en que �sta no utiliza lo suficiente la informaci�n disponible. Es demasiado confiada y su estado de �nimo la impulsa a invertir en exceso� .

Como puede apreciarse, la confianza deviene fe, t�rmino que sobrepasa lo racional y que, por ello, corresponde a una forma optimista de esp�ritu animal. La importancia de esta cuesti�n a la hora de adoptar decisiones de inversi�n dif�cilmente puede exagerarse: �La mayor�a de las decisiones que tomamos, y sobre todo algunas de las m�s importantes de nuestra vida, las tomamos porque <<nos parecen bien>>� .

La confianza irracional tiende a encontrar, en el llamado lado oscuro de los esp�ritus animales, un complemento retroalimentador, montado en la corrupci�n y la mala fe, que opera como una suerte de efecto multiplicador de la confianza y que no estuvo previsto ni por Keynes ni por el resto del Grupo de Bloomsbury, al menos durante sus a�os de acercamiento a George Moore:
�No me ocupo, sin embargo, del hecho de que ese aspecto de nuestro c�digo (el inmoralismo) fuera escandaloso. No lo hubiera sido menos si hubi�ramos tenido absoluta raz�n. Lo que m�s importa es que, seg�n pienso ahora, se apoyaba en la endeble base de una visi�n a priori, desastrosamente equivocada, de lo que es y parece ser la naturaleza humana, tanto la nuestra como la de otros [�] repudi�bamos todas las versiones del pecado original, de la presencia en la mayor parte de los seres humanos de veneros morbosos e irracionales de maldad� .

Un claro ejemplo de este complemento perverso, est� contenido en las ocupaciones de Charles Ponzi, el m�s c�lebre impulsor de los fraudes piramidales, durante los a�os veinte del siglo pasado:
�El fraude de Ponzi incita a los primeros inversores �a los que supuestamente ha hecho ganar enormes sumas de dinero- a comentar sus �xitos financieros a otra ronda de inversores, quienes a su vez invierten en el fraude y posibilitan que el estafador pueda pagarle a la primera ronda de inversores, cuyos triunfos atraen cada vez m�s inversores, y as� sucesivamente. Tarde o temprano, el fraude debe llegar a su fin porque la oferta de inversores no es inagotable, y el estafador lo sabe. Lo mejor que podr�a pasarle es desaparecer de la escena sin haberle pagado a la �ltima y m�s grande ronda de inversores, y luego escapar de la mano de la ley� .

Con los ingredientes dispuestos, v�ctimas, victimarios y tolerancia gubernamental, es necesario recorrer la historia de la crisis en curso, destacando las m�s relevantes variables explicativas del actual estado de cosas:
�Desde finales de la d�cada de 1990 hasta el a�o 2006, los precios de la vivienda en Estados Unidos se dispararon, sobre todo en mercados como Boston, Las Vegas, Los Angeles, Miami y Washington D. C. Esta burbuja inmobiliaria se ha asociado al incremento masivo de los pr�stamos para hipotecas subprime, que en el mercado hipotecario pas� de un simple 5 % a un 20 %, aproximadamente, con un total de 625 mil millones de d�lares.

Los pr�stamos para hipotecas subprime se convirtieron en una nueva gran industria cuya regulaci�n no era la adecuada. Reemplazaron a los programas gubernamentales que conced�an cr�ditos a prestatarios con rentas bajas bajo auspicios de la Administraci�n Federal para la Vivienda y la Administraci�n de Veteranos. Bajo la influencia de la era Reagan, con su fe en soluciones procedentes de mercados privados, se dej� que decayeran los programas del gobierno, que se hab�an regulado a conciencia para que beneficiaran a los propietarios de las viviendas, mientras se estimulaba el florecimiento de empresas privadas que ofrec�an servicios similares (pero con tipos de inter�s elevados o que iban a sufrir un incremento en fecha posterior).

Por desgracia, muchos prestamistas de hipotecas subprime concedieron hipotecas que no eran adecuadas para sus prestatarios. Anunciaron a bombo y platillo unos pagos iniciales reducidos que a menudo encubr�an unos tipos de inter�s mucho m�s elevados que se aplicar�an m�s adelante. Los prestamistas tuvieron mucho �xito concediendo este tipo de cr�ditos a personas vulnerables, de poca formaci�n y mal informadas. Aunque este comportamiento quiz� no sea ilegal, creemos que los casos m�s destacados merecen la calificaci�n de corruptos.

En general, estos fabricantes de hipotecas no cre�an en sus propios productos y deseaban deshacerse de ellos cuanto antes. Esto fue posible, a su vez, gracias a los cambios radicales que se estaban produciendo en los m�todos con que se conced�an y financiaban las hipotecas. Antes, las entidades que conced�an hipotecas, como las Sociedades de Ahorro y Pr�stamos, eran las mismas que las financiaban. Pero el mercado hab�a experimentado un cambio y entonces, las entidades (corredores hipotecarios, bancos u otras instituciones de ahorro) que ofrec�an hipotecas pocas veces las manten�an en cartera si no que las vend�an. En realidad, sol�an reagrupar en paquetes las operaciones que contrataban mediante una gran variedad de modalidades. En esta reagrupaci�n en paquetes, los diferentes tramos de las hipotecas se sol�an agrupar y se vend�an en fracciones muy variadas. Igual que los tenderos espabilados hab�an descubierto que pod�an hacer un buen negocio vendiendo un pollo a trozos, los mercados financieros se hab�an dado cuenta de que era posible vender las hipotecas por partes. Los tenedores finales de estas hipotecas est�n muy distanciados de quienes las conceden y suelen sentir escaso inter�s por comprobar las calificaciones de las hipotecas individuales de sus carteras. Adem�s, comparten las p�rdidas y ganancias con un n�mero elevado de compradores.

Ahora bien, si las hipotecas �o las porciones que corresponden a las de riesgo m�s elevado- conllevan que �ste sea muy elevado, es natural plantearse la cuesti�n siguiente: �qui�n va a comprarlas? Pues result� que, una vez que las hipotecas se hab�an reunido en paquetes, se produjo un milagro financiero. Se enviaron a agencias de clasificaci�n para su aprobaci�n. Los paquetes de hipotecas subprime recib�an clasificaciones muy altas (80 % AAA y 95 % A o superior). En realidad, estas clasificaciones eran tan elevadas que ten�an que comprarlas compa��as tenedoras de bancos, fondos de mercado monetario, compa��as de seguros y a veces incluso bancos depositarios, que nunca se hubieran dignado a aceptar individualmente ninguna de ellas.

Seg�n Charles Calomiris, dos pizcas de magia permitieron que las agencias de clasificaci�n pudieran realizar este truco de sombrero. Otorgaban a las garant�as un �ndice muy bajo de p�rdidas esperables por impago, un 6 %. Esta posibilidad de impago se basaba en datos muy recientes procedentes de un per�odo en el que el precio de la vivienda hab�a aumentado con rapidez. Incluso as�, las estimaciones de las p�rdidas esperables en caso de impago eran escasas, entre un 10 y un 20 %.

Los que compraron estos paquetes basura de elevada clasificaci�n no ten�an ningunas ganas de examinarlas a fondo, ya que lo que deseaban era obtener los m�ximos beneficios de la compra de hipotecas subprime que a�adirlas a sus beneficios actuales. Se necesitan estudios considerablemente sofisticados para cuestionar una clasificaci�n AAA. Por descontado, los que hab�an reunido la basura deseaban obtener sus emolumentos y nadie deseaba la responsabilidad de levantar la perdiz. Si un calificador de valores facilitaba calificaciones poco favorables, los empaquetadores de hipotecas se ir�an tranquilamente a otra parte. Exist�a, adem�s, un equilibrio econ�mico que abarcaba toda la cadena de operaciones, desde los compradores de propiedades hasta los otorgantes de pr�stamos hipotecarios, los garantes de las mismas, las agencias de clasificaci�n y, finalmente, los compradores de t�tulos amparados por hipotecas. Todos ten�an una motivaci�n. Pero los que se hallaban al inicio de la cadena, los que hab�a firmado hipotecas de viviendas que no se pod�an permitir y los titulares finales de la deuda estaban comprando un versi�n moderna de ung�ento de la serpiente� .

La crisis en curso es, como se ha visto, el estallido de una burbuja especulativa en el manejo desaseado de hipotecas de alto riesgo; esta burbuja recibi� la fuerza de su expansi�n pr�cticamente en el momento en que otra burbuja especulativa, en ese caso burs�til, se desinflaba. Desde la perspectiva de la econom�a conductual, as� fueron las cosas:
�La historia comienza pr�cticamente en 2000 y 2001. En 2000 se produjo una gran ca�da del mercado burs�til mientras la econom�a retroced�a a causa de la exuberancia irracional de los a�os puntocom. En �ndice de crecimiento real del PIB experiment� una desaceleraci�n de un 4 % en 1999 y la primera mitad del 2000, a solo un 0.8 % durante la primera mitad de 2001. La administraci�n Bush utiliz� el baj�n para realizar recortes fiscales masivos y permanentes. El primero y el mayor se aplic� en forma de ley en junio de 2001. La Reserva Federal tambi�n actu�. La tasa de los tipos de inter�s, que hab�a sido del 6 % durante la �ltima mitad de 2000, en noviembre de 2002 hab�a disminuido al 0. 75 %. Existen muchos motivos para creer que ambas medidas fueron efectivas, ya que la econom�a se recuper�. Al parecer, la reducci�n de los tipos de inter�s tuvo el efecto previsto. El anterior boom hab�a sido inestable en cuanto a gastos en equipamientos de capital. La inversi�n en equipamiento y software hab�a sido especialmente elevada justo antes del p�nico Y2K (efecto 2000). En este nuevo boom, el est�mulo proced�a de la vivienda. En solo cuatro a�os, entre 2001 y 2005, el gasto inmobiliario aument� un 33.1 %, mientras que el crecimiento del PIB fue solo de 11.2 %.

Pero entonces, como ya hemos indicado, comenzaron a suceder cosas extra�as. Se trata de situaciones que suelen ocurrir durante los booms mientras predomina el exceso de confianza. La gente comienza a comprar viviendas como si fuera su �ltima oportunidad en la vida (porque creen que los precios continuar�n subiendo por encima de sus posibilidades), y los especuladores empiezan a efectuar inversiones en el sector inmobiliario, como si todo el mundo fuera a pensar que deber�a comprar ahora, pr�cticamente a cualquier precio, porque m�s adelante no podr� permit�rselo. Los precios de la vivienda aumentaron casi dos terceras partes durante el corto intervalo comprendido entre el primer trimestre de 2000 y el cuarto trimestre de 2006. En Los Angeles, Miami, San Francisco y algunas otras zonas, aumentaron bastante m�s. De la noche a la ma�ana, grandes zonas agr�colas se convirtieron en zonas de construcci�n de nuevas casas. La fiebre de la especulaci�n inmobiliaria hac�a acto de presencia.

Y lo que resulta m�s sorprendente es que no fueron �nicamente los compradores de viviendas a quienes alcanz� la fiebre. Los mercados financieros, supuestamente muy prudentes, colaboraron y secundaron el proceso. Por descontado, los agentes inmobiliarios y los corredores de hipotecas no ten�an ning�n motivo para detenerla fiebre, ya que los honorarios que estaban obteniendo de las transacciones, con una actividad tan din�mica, eran enormes. Y lo que es m�s sorprendente a�n, los que estaban al otro lado del libro contable se quedaron con las hipotecas y proporcionaron a los compradores de casas los fondos masivos que necesitaban para sus imprudentes especulaciones.

Los motivos de que los compradores adquirieran estas hipotecas son muchos y sencillos. Por una parte, los compradores habituales de hipotecas, varios tipos diferentes de bancos, se hab�an dado cuenta de que pod�an obtener enormes beneficios de las comisiones por tramitaci�n de solicitud de los cr�ditos, pero sin que tuvieran que reflejar las hipotecas en sus libros contables. Como ya hemos visto, pod�an repartirlas, el equivalente hipotecario de vender un pollo a trozos. Los compradores de estas hipotecas no sab�an lo que estaban comprando porque no se quedaban con las hipotecas, sino con partes en forma de grandes paquetes, con lo cual resultaba muy dif�cil o pr�cticamente imposible conocer las hipotecas correspondientes. Adem�s, las hipotecas titulizadas hab�an sido clasificadas por diferentes empresas de clasificaci�n. �stas basaban sus estimaciones en la probabilidad de incumplimiento de tales hipotecas, en las tendencias recientes de los precios de la vivienda, que siempre hab�an subido. Por lo tanto, en este caso parec�an existir pocos motivos para temer incumplimientos. Adem�s, en el caso de que una agencia de clasificaci�n hubiera cre�do que lo opuesto era cierto, que las clasificaciones podr�an incluir la posibilidad de que los precios de la vivienda bajaran, cualquiera que eventualmente levantara la perdiz se har�a inmensamente antip�tico por haber puesto en entredicho a todo un repertorio de recaudadores de tasas que se estaban haciendo muy ricos a toda velocidad� . Pese a todo el optimismo reinante, y en contra de las previsiones, los precios de las viviendas bajaron (ver figura 2).

En todo el proceso, la abultada presencia de los esp�ritus animales imposibilita que la teor�a econ�mica convencional tenga alguna eficacia explicativa, por cuanto considera que todos los motivos de participaci�n de los agentes son econ�micos y todas sus conductas, racionales.

Cuando los supuestos de la teor�a �til son, como deben ser, realistas, es posible encontrar, en todo evento de toma de decisiones de los agentes econ�micos, conductas racionales e irracionales y motivaciones econ�micas y no econ�micas. Esta carga de realismo en los supuestos puede ilustrarse de forma tal que las conductas racionales y los motivos econ�micos expliquen tan s�lo una peque�a proporci�n del amplio espectro de conductas y motivos del accionar de los agentes: