Cap�tulo 2. Mundializaci�n y contagio financiero: su modelizaci�n te�rica

Al hablarse del contagio financiero, por lo general se piensa en un contagio entre pa�ses. El contagio se refiere a cualquier desequilibrio econ�mico o financiero inesperado en alg�n pa�s que provoca alteraciones en la perspectiva econ�mica de otros pa�ses y se da por la transmisi�n de la volatilidad entre dos o m�s entes. Sin embargo, tambi�n las bolsas y las empresas se contagian de las crisis, y se determina el grado de contagio a partir de los resultados financieros y operacionales. Esto genera que el portafolio del inversionista ya no sea �ptimo, ya que crea p�rdida de rendimiento para los inversionistas.

A partir de las dos �ltimas d�cadas del siglo XX, los pa�ses del Sur �en especial los pa�ses en v�as de desarrollo� aplicaron diversas pol�ticas desregulatorias para atraer una parte del enorme pastel de capitales golondrinos. Seg�n la teor�a neocl�sica, la entrada de estos capitales deber�an promover crecimiento y asimismo progreso a estas econom�as. Sin embrago, m�s que crecimiento ha ocasionado crisis financieras recurrentes. Estas crisis han sido ampliamente discutidas en la literatura acad�mica y se dividen, por lo general, en modelos de primera y segunda generaci�n. Pero estos modelos no han podido responder a todas las cuestiones, por lo que aparecieron los modelos de tercera generaci�n, un conjunto de propuestas heterog�neas que tratan de incluir a sectores como el bancario y el burs�til. En la secci�n 2.1. se hace un breve recuento de la literatura sobre dichos modelos, as� como de las limitantes de cada uno de ellos. Posteriormente, en la secci�n 2.2. se abordan las diferentes teor�as del contagio financiero. Cabe resaltar que han sido, principalmente, los modelos de segunda generaci�n los dedicados a tratar de modelar los contagios financieros. �stos, no obstante, han presentado distintos problemas que se expondr�n a detalle. En el presente trabajo se har� especial hincapi� en el comportamiento de los inversionistas y las agencias calificadoras. En el apartado 2.3. se desarrollan los conceptos de fugas de capital especulativo y de contagio burs�til y la relaci�n que existe entre ambos.

2.1. Teor�as y modelos de crisis financieras y sus limitantes

La apertura de las cuentas de capital en el periodo neoliberal gener� un incremento exponencial de los flujos de capital (Reyes et al., 2005; Aky�z, 2008). El fuerte crecimiento de los flujos de capital especulativo, cuya principal ventaja consiste en permitir que los ahorros �institucionales� de ciertos pa�ses �del Norte� se canalicen hacia inversiones en otros �del Sur�, se ha producido sin ning�n tipo de norma supranacional o internacional, con pa�ses en condiciones muy diferentes y sin m�s leyes que las impuestas por la oferta y la demanda. Esto ha creado crisis recurrentes que han tenido impactos en la econom�a real mucho m�s severos que los aceptados por la escuela neocl�sica.

Las crisis financieras se han tratado de explicar de distintas formas te�ricas. Los primeros modelos que aparecieron �llamados de �primera generaci�n�� se basaban en que los fundamentos econ�micos eran los responsables de las crisis. Entre ellos destacan el modelo de Krugman (1979) y el de Flood y Garber (1984). Su principal limitaci�n fue que nunca lograron determinar el porqu� no todos los desequilibrios en los fundamentos econ�micos dieron lugar a crisis ni el porqu� de la magnitud y variaci�n de �stas (Barber� et al., 2004). Surgieron, pues, los modelos de �segunda generaci�n�, que, a diferencia de los de la primera, argumentaron que son las expectativas de los agentes econ�micos las que generan los desequilibrios. Estos modelos est�n basados en la teor�a de las �expectativas racionales� de Lucas (S�nchez, 2000), es decir, en el axioma de racionalidad m�s radical del modernismo econ�mico. Entre los modelos m�s destacados se puede mencionar el de Obstfeld (1996), Bensaid y Jeanne (1996), y Flood y Marion (1997), as� como los primeros modelos de contagio financiero. Sin embargo, al igual que en los dem�s modelos neocl�sicos enfocados en las expectativas racionales, hubo una p�rdida de fe en que existiera una �nica teor�a con el poder explicatorio para entender todos los procesos sociales. En especial, el hecho de que en la mayor�a de las econom�as que sufrieron la crisis se consideraba que sus fundamentos no presentaban datos preocupantes fue por lo que la crisis fue completamente inesperada tanto para los gobiernos como para los agentes. Surgieron as� los modelos de �tercera generaci�n� o emp�ricos. En ellos se juntaron variables de distinta �ndole, desde macroecon�micas, financieras y hacendarias, hasta las pol�ticas y antropol�gicas �casi exclusivamente sobre el grado de endeudamiento de la poblaci�n.

2.1.1. Modelos de primera generaci�n

Entre los modelos te�ricos desarrollados para explicar c�mo se originan las crisis de balanza de pagos en los pa�ses, los llamados de �primera generaci�n� son aquellos que explican las crisis de balanza de pagos por una incompatibilidad entre la pol�tica cambiaria de un gobierno y sus pol�ticas fiscal y monetaria. Los modelos iniciales part�an de que el tipo de cambio de un pa�s es insostenible si hay una expansi�n del cr�dito interno, lo cual genera una disminuci�n de las reservas de divisas extranjeras del banco central de ese pa�s. Antes de que las reservas del gobierno se agoten se produce un ataque especulativo contra su moneda, que obliga al gobierno a abandonar el tipo de cambio, por lo que se deja flotar libremente la moneda (Herratre et al., 2000).

Los modelos de primera generaci�n pretendieron explicar las crisis financieras como resultado de los d�ficit fiscales insostenibles en las econom�as financiadas por el se�oriaje del banco central (Moreno, 2005). Krugman (1979) estableci� en su modelo que una balanza de pagos con problemas (es decir, un momento en el cual el pa�s est� perdiendo gradualmente sus reservas) se convierte en una crisis de balanza de pagos debido a que los especuladores perciben que las reservas internacionales se acabar�n y el gobierno no ser� capaz de mantener el tipo de cambio, y al mismo tiempo la expansi�n del cr�dito interno se traduce en un aumento del precio relativo de los bienes no comerciables internacionalmente. La consiguiente apreciaci�n real de la moneda lleva, a su vez, a un deterioro del saldo de la balanza por cuenta corriente antes del ataque especulativo. La responsabilidad de las crisis cambiarias, entonces, se atribu�a generalmente a la mala gesti�n de los llamados �gobiernos populistas�, que acababan cayendo en la tentaci�n de imprimir a las pol�ticas econ�micas una orientaci�n excesivamente expansiva. Al mismo tiempo, se confiaba en que los modelos te�ricos disponibles permitir�an identificar la mayor parte de los desequilibrios macroecon�micos capaces de desencadenar un ataque especulativo, por lo que generalmente se aceptaba que las crisis de balanza de pagos ten�an un componente predecible significativo (Herrarte et al., 2000).

En la l�gica de la actuaci�n de los agentes en los modelos de primera generaci�n se encuentra el intento, por parte de �stos, de aprovechar las oportunidades de arbitraje que surgen cuando la pol�tica de tipo de cambio fijo que persigue un pa�s entra en conflicto con otras pol�ticas econ�micas o restricciones pol�ticas m�s importantes (Barber� et al., 2004). Sin embargo, los estudios de Rose y Svensson (1994) y Eichengreen et al. (1995), entre otros, arrojan numerosas dudas sobre esta implicaci�n del modelo.

2.1.2. Modelos de segunda generaci�n

Los modelos de segunda generaci�n surgieron como resultado del an�lisis del ataque especulativo que sufri� el Sistema Monetario Europeo (SME) en 1992�1993. De acuerdo con Obstfeld (1994), las �profec�as autocumplidas� (Moreno, 2005) juegan un papel importante en la existencia de las crisis y destruyen el equilibrio. La principal causa de la crisis es la creencia de que ocurrir�, es decir, de la expectativa de los agentes. Sin embargo, a diferencia de los modelos de primera generaci�n, en los de segunda generaci�n la decisi�n gubernamental de abandonar la pol�tica de tipo de cambio fijo es end�gena al modelo, lo cual permitir� la existencia de equilibrios m�ltiples para la tasa de devaluaci�n dado un estado de la econom�a; en consecuencia, la crisis monetaria puede ocurrir incluso aunque no se puedan identificar tendencias en los fundamentos, tal y como ha ocurrido en las crisis recientes (Barber� et al., 2004).

Los modelos ponen �nfasis en las reacciones del gobierno ante los cambios que se producen en el comportamiento del sector privado, lo que puede generar inconsistencias en las pol�ticas de fijaci�n del tipo de cambio. As�, el comportamiento de los gobiernos est� condicionado por las decisiones del sector privado. Una crisis financiera, pues, puede tener lugar cuando los agentes privados comienzan a tener expectativas sobre una posible devaluaci�n de la moneda, ya que esta situaci�n se refleja en el tipo de inter�s, que comienza a elevarse como medida para atraer moneda nacional frente a la extranjera, lo que puede llevar al gobierno a devaluar, preocupado por el control del costo del servicio de la deuda (Herrarte et al., 2000). Los modelos tratan de entender el comportamiento gubernamental y la d�bil relaci�n entre los fundamentos macroecon�micos y los ataques especulativos, es decir, la imprevisibilidad del ataque especulativo. Como ventaja del modelo se puede considerar que no existe una l�nea de causalidad determinada que vaya exclusivamente de la situaci�n de los fundamentos hacia las expectativas de los agentes, sino que la causalidad funciona en ambas direcciones, pues esta circularidad es la que puede generar equilibrios m�ltiples y la autoconfirmaci�n de las expectativas (Barber� et al., 2004). Eichengreen et al. (1995) argumentan que en los modelos de segunda generaci�n el gobierno tiene la opci�n de frenar la inflaci�n con altas tasas de inter�s o vendiendo reservas internacionales, pero que prefiere que el tipo de cambio flote para evitar el costo real para la econom�a en t�rminos de desempleo.