2.4.2.2. MODELO SWASON Y TYBOUT (ARGENTINA, 1988)

En 1988 Eric Swanson, del Banco Mundial, y James Tybout, de la Universidad de Georgetown de Washington, estudiaron la asociación entre el incremento de los porcentajes de las quiebras, el incremento en los porcentajes de los tipos de interés reales, así como el establecimiento de los “stocks” de crédito como condiciones macroeconómicas de importancia para la supervivencia de las empresas. Los porcentajes de quiebra sectoriales fueron analizados para determinar si los sistemas de reforma tenían un efecto diferencial sobre la alta protección de las empresas. Además, los resultados de su modelo buscaron definir el rol que jugaban los costes financieros para determinar la probabilidad de quiebra, así como las diferencias significativas entre la reforma y la post-reforma económica de Argentina, en cuanto a los resultados de las empresas industriales.

En 1976, Argentina se había implicado en un programa de desregulación y estabilización financiera, así como en una liberalización de su economía. Esta reforma concluyó en 1981 con una rápida devaluación de su unidad monetaria y el restablecimiento de los controles gubernamentales. Bajo este esquema, Swanson y Tybout examinaron el efecto del programa de reforma sobre las empresas industriales pertenecientes a varios sectores económicos.

Un problema importante que detectaron a través de su investigación sobre esta línea de estudios fue que a esas fechas había pocos trabajos que se habían enfocado a países en vías de desarrollo. Para los autores esto tal vez obedecía a que la disponibilidad de bases de datos era un problema cualitativo en todos ellos, lo cual impedía aplicar modelos como el de Altman. Sin embargo, destacaba el hecho de que en Brasil el propio Altman, había iniciado ya intentos por encontrar la utilidad de los datos publicados en esos países para poder ser interpretados correctamente y analizados rigurosamente a través de su modelo dada la importancia que presentaba el contenido singular de su información.

En su trabajo Swanson y Tybout analizaron las quiebras argentinas sector por sector, distinguiendo entre aquellas empresas cuyas actividades gozaban de una alta protección y entre aquellas otras empresas que tenían poca o nula protección por parte del gobierno. Determinaron que en épocas de procesos de liberalización, los patrones relativos a la quiebra responden a los sistemas reformistas gubernamentales dirigidos a promover las exportaciones a expensas de las sustitución de las importaciones.

Para ellos las variables financieras: porcentaje de interés real y los “stocks” de créditos reales fueron los factores causales dominantes que se extendieron a lo largo de los años. Concluyeron que las fluctuaciones en los costes financieros afectaron negativamente las fluctuaciones de los resultados reales en cuanto a la determinación de las ganancias netas. Por otra parte, consideraron que los costes financieros afectan notablemente el riesgo de quiebra, pero en cambio, los resultados del mercado no afectan notablemente el número de quiebras. Aquí las ventas mostraron una correlación negativa constante.

Al revisar la literatura teórica observaron que los negocios fracasados habían sido definidos comúnmente como aquellos que no tienen un valor presente de activos en exceso con respecto al valor presente de sus pasivos. Sin embargo, las bases de datos de estas variables no estuvieron disponibles y aunque consideraron que esta condición analítica ni es necesaria, ni suficiente para que una entidad corporativa deje de existir, en cambio si es necesaria para una definición operativa. Al definir a la variable dependiente, consideraron que una empresa estaba fracasada cuando satisfacía por lo menos alguna de las tres condiciones siguientes:

a. Que estuviera en quiebra. Para ellos esto era un estatus “concursal” y por lo tanto estaba excluido del mercado de valores.

b. Que el estatus “concursal” se considerara como un supuesto a lo que marca el Capítulo XI de la Ley de Reforma de Quiebra de los Estados Unidos . Es decir, que la empresa estuviera en reorganización y acuerdos de repagos (aquí podía quebrar o no quebrar eventualmente la empresa).

c. Que sus transacciones en la bolsa de valores estuvieran suspendidas o canceladas cuando la corte o la comisión nacional de valores hubiera suspendido la autorización para ofrecer sus acciones en el mercado público.

Su análisis lo efectuaron de forma similar a como se había aplicado en los países industrializados, utilizando como técnicas estadísticas, el análisis discriminante y el análisis Probit. Su análisis les sugirió que la liberalización de los mercados financieros influye sustancialmente en ciertos sectores industriales, particularmente cuando cambian las políticas cambiarias, las cuales induce a grandes desviaciones en la paridad del poder adquisitivo. En tales circunstancias, la tasa de interés real sobre los préstamos en dólares y en pesos, suelen diferir considerablemente sobre el retorno real productivo de los activos, y éstos tienden entonces a ser muy volátiles.

En el caso particular de Argentina, a principios de 1987 se volvió nuevamente a un programa de estabilización que incluyó altas tasas de interés( 20% a 30% anuales). Los autores consideraron entonces que eran muy significativas las variables macroeconómicas dentro de los procesos de quiebra y que la falta de liquidez e insolvencia en el sector industrial podía significativamente empeorar los prospectos de avance en los países en vías de desarrollo, ya que dichos problemas reducen los resultados de las empresas. Por ejemplo, a largo plazo estos problemas pueden inducir a cambios negativos en el volumen y en la formación de capital. La relación entre las condiciones macroeconómicas y la tasa de quiebras en general era muy evidente e importante para Swanson y Tybout, aunque en su trabajo también incluyeron varios hechos que se enmarcan en el nivel microeconómico.

Con respecto a su base de datos, seleccionaron estados financieros de sólo empresas manufactureras pues pensaron que de acuerdo al tipo de empresa se puede establecer mejor el riesgo que se da entre los diferentes sistemas de dirección. Estas empresas se encontraban cotizando en la Bolsa de Valores de Buenos Aires durante el período de 1975-1982. Para la selección de las variables independientes incluyó tres factores y dieciséis ratios (ver cuadro No. 2.11.).

Para Swanson y Tybout, la liquidez, el apalancamiento y los activos denominados en dólares netos (“currency exposure”), eran los factores que medían las características de los futuros flujos de ganancias de las empresas. Por eso, en su trabajo utilizaron una serie de variables de ingresos, costes, ventas, gastos de operación y costes financieros netos. Cada variable correspondiente a las ganancias la construyeron como un ratio para normalizar las medidas del tamaño de la empresa (tal fue el caso del pasivo total, el capital contable o los activos totales).

En su trabajo los ingresos netos que definieron simplemente como ventas menos costes intermedios (depreciaciones, salarios, impuestos intermedios y pagos) no se incluyeron como un indicador. En su lugar consideraron que era mejor incluir a los beneficios con base en su potencial pues para ellos, las tres variables de los beneficios básicamente implicaban los ingresos netos. Además, estos últimos no les habían demostrado una contribución de poder adicional explicatorio cuando las variables se presentaron como ingresos netos. Aquí se ignoró a los impuestos y a los ingresos no operativos.

Como lo esperaban ambos investigadores: los tres componentes de las ganancias sirvieron mejor para predecir las quiebras con respecto a sólo los ingresos netos. Con respecto a los activos denominados en dólares netos y según los datos, consideraron que era una variable que no se había antes utilizado en otros estudios predictivos, a pesar de que ésta proporciona una amplia extensión volátil entre el dólar y el peso. Por eso, para ellos, ésta fue importante para reconocer la denominación de la moneda para un mejor análisis.