3.2 Metodología de valoración de empresas

Para estudiar la valoración de empresas es necesario hacer una investigación rigurosa en los siguientes campos:

- Análisis de los estados contables de varios años (cuenta de pérdidas y ganancias, balance de situación y memoria), así como algunos ratios claves y cálculo del valor contable, que habitualmente nos proporciona el límite inferior del valor de la empresa .

- Comprobación del valor de mercado a través de las Bolsas de Valores. Si la empresa no cotiza, hay que recurrir a otros mercados , aunque algunos activos no tienen mercados secundarios.

- Comparaciones de valor utilizando el método de los múltiplos entre la empresa que deseamos valorar y aquellas que más se aproximen a sus características mercantiles.

- Por último, efectuar la valoración a través del método del Descuento de Flujo de Caja (DFC) o utilizando el método de opciones reales.

Podemos decir, por tanto, que la metodología de valoración de empresas se puede representar a través de un tetraedro: en el primero de sus extremos tenemos los datos históricos, exclusivamente contables ; el segundo extremo representa los valores de las operaciones realizadas actualmente, obtenidos a partir de los datos publicados por las bolsas de valores, el tercer vértice se caracteriza por las valoración realizada mediante el descuento de cash-flow (DCF) o por opciones reales; y, por último, en el cuarto vértice situamos todos los múltiplos de mercado y empresas semejantes que se estime conveniente .

Métodos de valoración de empresas.

Fuente: Elaboración propia

Gráfica 3

La Gráfica 3 contempla en cada vértice la valoración realizada por un método. Así el primer vértice puede representar al pasado y contempla el valor que se desprende de los datos contables; el vértice del valor presente hace referencia a los datos que están siendo publicados en bolsa (evidentemente no tenemos referencia presente del valor de las empresas que no cotizan); el vértice que se asigna al futuro está integrado por el descuento de flujos que razonablemente se supone que generará la empresa, o también las oportunidades de nuevas inversiones, ampliaciones,… Finalmente está el vértice de las comparaciones y el de los múltiplos que pueden ayudar a valorar por comparación con otras empresas.

A la vista de la Gráfica 3 surge la siguiente pregunta: ¿existe alguna relación matemática que nos indique con exactitud el valor de la empresa?. En principio, la respuesta es negativa. No obstante, la idea es poder acercarse a este valor de forma razonable. Por otra parte, el valor, como ya se comentó al principio no solamente depende del tipo de activos, sino de la valoración subjetiva que hagan las partes implicadas en el proceso de negociación. Por último, cabe decir que el hecho de no poder encontrar un valor único, no quiere decir que se abandone científicamente el estudio del valor. Antes al contrario, existen innumerables estudios empíricos que han ensayado, ensayan y ensayarán posibilidades que ofrezcan toda la luz posible sobre las fórmulas de valoración.

No podríamos calcular el valor de una empresa sin tener en cuenta su pasado más reciente. Aunque el valor de una empresa depende de las perspectivas productivas que se espera de ella para el futuro, es un hecho innegable que el futuro está construido sobre el pasado y la identidad histórica de la empresa siempre marcará el paso a seguir.

El valor de una empresa no depende solamente de variables internas que puedan ser controladas con cierto rigor, también influyen las variables macroeconómicas y microeconómicas del entorno, la legislación del país en el que está instalada, las relaciones que este tiene establecidas con el resto del mundo, el desarrollo de la tecnología que utiliza…

La utilización por parte de la empresa de los factores productivos clásicos: tierra (recursos naturales), trabajo y capital, ha ido cambiando a lo largo de la historia. En el siglo XIX el mayor generador de riqueza era el factor tierra, a partir del aprovechamiento de los recursos naturales con muy poca transformación. La industrialización estableció como principal fuente generadora de riqueza la acumulación del capital físico. A finales del siglo XX y en lo que va de éste, ha nacido la sociedad del conocimiento en el que el principal activo es el capital intelectual, que produce más bienes y servicios de mayor calidad. Tal como señalan Fontela y Guzmán (2000) “nos adentramos en una sociedad del conocimiento, innovadora y de elevada productividad, en el que el saber se establece como la principal fuente de riqueza. La tradicional acumulación de capital tangible, infraestructura, fábricas, instalaciones productivas, encuentra ahora como factor complementario e indisociable del crecimiento a la acumulación de capital humano y capital tecnológico”

Indiscutiblemente el proceso descrito anteriormente ha quedado reflejado en la evolución de los métodos de valoración. En tanto en cuanto la sociedad del conocimiento hizo su aparición las valoraciones de empresas se realizaron utilizando métodos contables y calculando el valor de los elementos tangibles, infraestructuras, etc. A partir de la aparición de las tecnologías, los procesos de producción, patentes, marcas, etc., las empresas no solamente tienen valor por los elementos tangibles, sino también por los intangibles. En definitiva, la sociedad del conocimiento ha añadido valor a las empresas y las ha dotado de una capacidad productiva mucho más amplia que tenían.

Hoy sabemos que muchos de los activos que las empresas poseen tienen como finalidad la producción de un bien concreto y que si éstos se dejan de fabricar por cualquier motivo (por la aparición de uno más avanzado, falta de materias primas, elevado coste, …) el activo perdería automáticamente la totalidad de su valor. Es evidente que el valor de un activo, no es su coste de adquisición o la capitalización de su producción pasada, sino el valor actual de lo que previsiblemente serán capaces de generar. Así pues, es necesario utilizar métodos de valoración que tengan en cuenta estas circunstancias: Descuento de Flujo de Caja y el Método de Valoración de Opciones Reales.

Cuando las empresas se encuentran en funcionamiento y tienen la intención de mantenerse en el mercado, es normal que su valor de mercado sea superior a su valor contable. Es más, los activos solamente son adquiridos si se cumple la condición necesaria de que su valor sea superior a su coste. Pero el buen gestor, no solamente exige la condición necesaria, también busca el cumplimiento de la condición suficiente, y para cumplir con ésta hemos de comparar la capacidad generadora de valor de los activos que tienen un mismo coste y adquirir el que la tiene en mayor grado.

En la Gráfica 4 podemos observar la formación del valor de una empresa que cumple el principio de empresa en funcionamiento . En este caso general, el valor de la empresa proviene tanto de sus elementos tangibles (el valor de sus activos valorados a precio de mercado) como de los intangibles (el prestigio de la organización, los conocimientos y colaboración de sus empleados, las relaciones establecidas con sus proveedores, sus clientes, la situación de la empresa dentro del mercado y la imagen de la marca).

Elementos que forman el valor de las empresas.

Gráfica 4

A la vista del anterior esquema podemos considerar que la valoración de una empresa es un proceso mediante el cual se cuantifican, en términos pecuniarios, los elementos patrimoniales de la empresa, su reputación, su potencial de crecimiento o cualquier otra característica susceptible de ser valorada.

Está claro que el valor de la empresa depende en gran medida de la habilidad para hacer funcionar sus elementos componentes al unísono y así mantener y crear valor. Para ello se necesita una dirección financiera que gobierne de forma eficiente, mantenga el equilibrio de la deuda y los recursos propios; analice las inversiones en nuevos activos; reemplace los activos usados; estudie las fusiones o adquisiciones; etc.

Las decisiones que ha de tomar la dirección financiera para obtener buenos resultados versan sobre:

a. La inversión, centrada en estudiar las inversiones que la empresa ha de realizar en activos reales (tangibles e intangibles).

b. La financiación, que estudia la obtención de fondos (autofinanciación, préstamos o ampliaciones de capital, …) para que la empresa pueda adquirir los activos en los que ha decido invertir.

c. Dirección, que dirige su esfuerzo sobre decisiones operativas y financieras del día a día como, por ejemplo: la dimensión de la empresa, su ritmo de crecimiento, los créditos concedidos a los clientes, el pago de remuneraciones al personal, …

En las empresas cotizadas no solamente es necesario que el proceso anterior sea realizado con todas las precauciones del mundo. Además, es necesario que la información sea transmitida al mercado para que éste pueda realizar la valoración de la empresa de forma eficiente.

Los administradores de la empresa deben centrarse en una buena dirección financiera de la empresa y examinar a los ahorradores para ver como valoran y seleccionan los activos financieros emitidos por la empresa.

Finalmente en los mercados financieros se lleva a cabo la compra-venta de activos. Los intermediarios financieros que trabajan en ellos son observadores independientes que tratan de analizar los activos desde una óptica objetiva y profesional, desprendida de cualquier sentimiento subjetivo. Su valoración se realiza en los términos que define (Fernández, 2004): “La valoración de una empresa es un ejercicio de sentido común que requiere unos pocos conocimientos técnicos. Ambos (sentido común y conocimientos técnicos) son necesarios para no perder de vista:

1. ¿qué se está haciendo?

2. ¿por qué se está haciendo la valoración de determinada manera?

3. ¿para qué se está haciendo la valoración?

4. ¿para quién se está haciendo?”

El valor de la empresa depende de las personas encargadas de tomar las decisiones, de la situación de la empresa, del momento de la transacción, de los negociadores, del motivo, etc.