Estabilizações e âncoras cambiais

A administração do câmbio nominal foi amplamente utilizada ao longo do século vinte como instrumento de controle inflacionário (para uma perspectiva histórica ver Gonçalves 1999). No caso das âncoras cambiais, a fixação do preço dos bens comercializáveis na moeda local através do congelamento do câmbio nominal introduz forte pressão estabilizadora no nível geral de preços. No caso das “tablitas” ou indexação de preços via administração do câmbio nominal, a prática de desvalorizações nominais menores do que o aumento de preços tem como principal função coordenar as expectativas inflacionárias. Quanto maior a penetração de bens importados no tecido econômico e, portanto, maior a presença relativa de bens comercializáveis na economia, maior a eficácia do controle da inflação através da administração do câmbio. O tradicional efeito colateral deste tipo de estratégia diz respeito à apreciação e, no limite, sobrevalorização do câmbio real. Admitindo-se que os processos inflacionários vêm acompanhados por inércia, um congelamento nominal do câmbio ou uma redução no ritmo de desvalorizações nominais serão usualmente acompanhados de apreciação real devido a aumentos residuais de preços.

O efeito será tanto mais intenso quanto maior for o aumento de preços dos bens não comercializáveis não expostos à concorrência dos bens importados.

O controle da inflação via administração cambial depende quase que exclusivamente da redução de preços dos bens comercializáveis. Programas de estabilização baseados nessa estratégia terão sucesso se conseguirem reduzir os preços dos não comercializáveis a partir do controle de preços dos bens comercializáveis. Quanto maior for a inércia de preços no setor de não comercializáveis, maior a probabilidade de ocorrência de desalinhamentos cambiais e crises no balanço de pagamentos. Dependendo da intensidade da apreciação real, um ciclo de aumento de consumo nas linhas do populismo cambial poderá ser desencadeado, resultando em grandes crises externas (ver Dornbusch 2002, pg. 251).

Ao discutir as diversas abordagens em relação à política cambial, Corden (2002) resume a estratégia da ancoragem cambial nos processos de estabilização ao caracterizar o “nominal anchors approach” em relação a taxas de câmbio. Nos casos de países com altos níveis de inflação, como Brasil e Argentina, por exemplo, a fixação da taxa de câmbio em relação a alguma moeda com histórico de baixa inflação é uma ferramenta poderosa para conter processos inflacionários e coordenar expectativas. A taxa de câmbio passa a ser a âncora nominal do sistema , substituindo outras âncoras como metas de inflação ou metas de agregados monetários. Neste tipo de abordagem, a âncora cambial pode fornecer disciplina e credibilidade ao transmitir o sinal de que déficits públicos não serão monetizados e aumentos de preços e salários não serão sancionados por aumentos de base monetária. Corden (2002) chama a atenção para os possíveis efeitos colaterais das ancoragens cambiais na medida em que removem um importante instrumento de política econômica, o ajuste do câmbio real. As conseqüências da utilização desse tipo de estratégia em termos de recessão e desemprego podem ser bastante intensas (Corden 2002, pg. 33).

Um bom exemplo de sobrevalorização cambial decorrente de programas de controle inflacionário está nos planos de estabilização do Cone Sul(Argentina, Uruguai e Chile) no final dos anos 70. Ao fixar uma taxa de desvalorização cambial menor do que o ritmo de aumento de preços na tentativa de coordenar as expectaitvas inflacionárias, os planos de estabilização latino-americanos acabaram por criar fortes passivos externos que resultaram na maioria das vezes em crises de balanço de pagamentos. Nos termos de Carlos Díaz Alejandro (1991), “contar com uma taxa de desvalorização declinante e pré-anunciada da taxa de câmbio como instrumento chave para baixar a inflação também parece ser excessivamente arriscado. Uma inflação persistente nos preços de bens que não são objeto de comércio internacional pode levar a sobrevalorização” (Díaz-Alejandro 1991[1981], pg.92).

Nesse registro, Calvo e Vegh (1994) identificam 7 pla nos de estabilização com “tablitas”, ancoragem cambial e apreciações reais na América Latina no período 1970-1993. A tabela abaixo mostra a classificação dos autores e o cálculo de apreciação do câmbio real. Os ciclos de apreciação ocorrem em regimes tão distintos quanto as “tablitas” do final dos 70 e a caixa de conversão com câmbio fixo da argentina no início dos 90.

As experiências de estabilização no Cone Sul no final dos 70 antecipam em muitos aspectos o que ocorreria na América Latina nos anos 90. Como destacam Frenkel e Damill (2003), os processos de liberalização financeira e comercial e estabilização de preços na Argentina, Uruguai e Chile no final dos 70 terminaram em crises que em muito se assemelham ao que se observou no México, Brasil e Argentina nos anos 90. A adoção de ritmos declinantes de desvalorizações cambiais em relação às taxas de inflação correntes presente nas “tablitas” acabou por resultar em intensos processos de sobrevalorização das moedas na região (Damill and Frenkel 2003, pg.4). Num trabalho que resume muito da história recente da América Latina, Dornbusch (2002) ressalta os problemas dos processos de estabilização com âncoras cambiais. Sobre a seqüência apreciação, sobrevalorização e crise, destaca as dificuldades do manejo do câmbio. Tanto nos casos de estabilização com câmbio fixo como flutuante a austeridade da política monetária tende a sobrevalorizar a moeda. Nos primeiros devido à indexação inflacionária e nos segundos por conta da apreciação do câmbio nominal. A ancoragem contribui para a redução das taxas de inflação ma s aumenta a probabilidade de crises externas, “from real appreciation it is not a far distance for overvaluation and from there, ultimately, to an exchange market crisis” (Dornbusch 2002, pg.247).