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Metodología utilizada
Como hemos dicho, la pregunta a la que tratamos de responder en este trabajo es si pueden obtenerse rentabilidades extraordinarias mediante la utilización del CAPM, es decir, si las MODELOS DE VALORACION Y EFICIENCIA: żBATE EL CAPM AL MERCADO? 117 rentabilidades derivadas de su utilización son mayores de lo que cabría esperar en función del riesgo sistemático soportado. Para comprobar este extremo, decidimos estudiar el periodo 1959-1988, suficientemente amplio y cercano a la actualidad, y que evita mezclar datos del mercado de corros y el mercado continuo. El estudio se centra en 38 títulos representativos del mercado bursátil español (véase cuadro 1) durante el periodo propuesto (que cumplen con exigentes condiciones respecto a volumen y frecuencia de contratación, así como a valor de capitalización bursátil). Consideramos la rentabilidad (en tanto por cien) que el inversor obtiene vía plusvalía, dividendos y venta de derechos de suscripción, partiendo del mes como periodo básico de decisión, es decir, suponiendo que el inversor toma el mes como horizonte básico para la toma de sus decisiones. Así, la rentabilidad (Rit) vendría dada por la siguiente fórmula:
Rit = Cit + Dit + dit - Ci,t-1 × 100 [3] Ci,t-1 donde:A partir de las rentabilidades de los títulos, se calculó la rentabilidad de la cartera de mercado, como media no ponderada de las anteriores3. Obtuvimos también la rentabilidad del título sin riesgo, tomando para ello el rendimiento de la renta fija del estado con carácter mensual.Cit Cotización del título i al final del mes t.
Ci,t-1 Cotización del título i al principio del mes t.
Dit Dividendos cobrados por el título i en el mes t.
dit Derechos de suscripción vendidos en el mes t.
Disponemos así de toda la información necesaria para el estudio: tenemos una serie de 360 rentabilidades mensuales asociadas a cada título, a la cartera de mercado, y al título sin riesgo.
Debe recordarse aquí que el CAPM es un modelo pensado fundamentalmente en el largo plazo, es decir, que sus conclusiones se cumplirían en una perspectiva de largo plazo, siendo de menor utilidad para el inversor de tipo especulativo.
Sobre la base de lo anterior, decidimos hacer el estudio bajo dos hipótesis distintas: la primera consistiría en suponer que el individuo ajusta sus posiciones al final de cada mes (es decir, que al final de cada mes liquida sus inversiones y compra los títulos que aparezcan como infravalorados, siempre según el CAPM); la segunda, más coherente con el espíritu del modelo, consistiría en suponer que el inversor compra en un mes concreto los títulos que componen su cartera, y los mantiene durante un periodo de 60 meses, liquidándolos al final de dicho periodo.
3 Debemos decir aquí que en el cálculo de la rentabilidad de la cartera de mercado se incluyeron también, en algunos meses, las correspondientes a cuatro títulos adicionales (FENOSA, CRISTALERIA, RIOTINTO y SEAT), que no se consideraron posteriormente en el estudio por carecerse de información completa referida a la totalidad del periodo analizado. Al considerar sólo títulos para los que se posee información completa, somos conscientes de la posibilidad de existencia de un sesgo de supervivencia.