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"Contribuciones a la Economía" es una revista
académica con el
Número Internacional Normalizado
de Publicaciones Seriadas
ISSN 16968360
Jaime Alberto Valencia Ramos (CV)
jvalencia@autonoma.edu.co
Palabras Claves: Globalización Financiera, Regulación, Mercados Imperfectos,
Impuesto Tobin, Balanza de Pagos, Cuenta de Capitales, tasa de Cambio, Régimen
Cambiario.
INTRODUCCIÓN:
La Globalización financiera, una de las fuerzas que transforma el sistema capitalista y a la cual se deben insertar, de la mejor manera, en el presente y en el futuro, países desarrollados y de menor desarrollo, ha estado caracterizada por: incremento en el flujo de capitales, tanto de largo como de corto plazo; mayor dinámica de los capitales de corto plazo o especulativos, integraciones e interdependencia financiera entre países, avances significativos en la tecnología de la información.
Uno de los aspectos positivos del libre flujo de capitales es que ayuda a
financiar, ante un bajo nivel de ahorro, el gasto de inversión para el
crecimiento económico de los países en vía de desarrollo; así mismo, en un
perspectiva neoclásica, se alivian las brechas entre países en cuanto se
redistribuyen los recursos financieros de naciones excedentarias hacia países
deficitarios, por otro lado la integración financiera es un mecanismo de
compromiso de un país con respecto al mantenimiento de una política económica
sólida que promueva la estabilidad en el largo plazo.
Para citar este artículo puede utilizar el
siguiente formato:
Valencia Ramos, J.A.:
"El impuesto de Tobin, ¿un instrumento de política económica para reducir los riesgos de crisis financiera internacional o un instrumento que obstaculiza la
globalización financiera?"
en Contribuciones a la Economía, mayo 2009 en
http://www.eumed.net/ce/2009a/
Sin embargo, este flujo de capitales, en particular los de corto plazo se han traducido en problemas como inestabilidad, efecto contagio, especulaciones sobre la tasa de cambio, recesiones económicas, crisis bancarias e inestabilidades políticas.
Lo anterior a obligado a los países ha asumir un conjunto de medidas, de choque y preventivas, macroeconómicas, microeconómicas e institucionales, que les permita en un sentido ajustar los fundamentales de la economía y por el otro regular el flujo de capitales, de manera que su impacto sea menos costoso para la estructura productiva.
Entre las políticas de regulación se plantea el impuesto de TOBIN, como una medida que permite estabilizar el flujo de capitales en cuanto que permite desestimular el capital financiero y canalizar los recursos hacia inversiones productivas, no obstante, en otra perspectiva, el impuesto se puede constituir en una barrera al libre flujo de capitales y con ello a la integración financiera entre países.
METODOLOGÍA
El desarrollo del documento corresponde a un conjunto de reflexiones teóricas que se han adelantado en el grupo de investigación en Desarrollo y Globalización del departamento de Economía de la Universidad Autónoma de Manizales.
En este sentido la metodología se baso en la contrastación teórica de algunas perspectivas sobre la regulación o liberalización de los flujos de capitales, así como en la revisión de algunos casos de países en los cuales la medidas regulatorios se aplicaron en un momento determinado.
MARCO CONCEPTUAL
Teorías de regulación de los Flujos de Capitales.
Ante las características de la dinámica que, en los últimos años, ha presentado el flujo de capitales internacionales, expresadas en: volatilidad y Riesgo contagio, se plantea un reto para las políticas regulatorias, en cuanto que deben disminuir los costos de las inestabilidades y de los impactos macroeconómicos negativos, a la vez que mantienen insertada a la economía nacional en la dinámica internacional de los flujos para la financiación del desarrollo.
Es decir, (Nsouli, Rached 1998) las crisis generadas por las inestabilidades en el flujo de capitales, plantea la necesidad de una política macroeconómica sólida, instituciones bien cimentadas y una secuencia ordenada de reformas que permitan obtener los máximos beneficios y reducir al mínimo los riesgos que conlleva la globalización de la cuenta de capitales.
Por volatilidad se entiende la tendencia del mercado a registrar ciclos agudos de auge y pánico financiero, en que los flujos tienden en el primero a aumentar y luego a contraerse, más allá de los que recomiendan los fundamentales macroeconómicos. En otras palabras se dan cambios en la fase de corto plazo como cambios en la tendencia de largo plazo que sorprenden a los agentes económicos. El afecto contagio hace referencia a la incapacidad del mercado de diferenciar entre diferentes tipos de prestatarios, se presentan dos casos: en épocas de bonanza se subestiman los niveles de riesgo (contagio Optimismo) y en la fase de contracción se le otorga mayor valor a la información negativa, sobreestimando los riesgos (Contagio Pesimismo).
SOROS, (1998), considera que los flujos de capitales son inherentemente inestables. Lo cual, obedece, a la naturaleza del funcionamiento de los mercado de capitales, que se caracterizan por que los agentes económicos toman decisiones de ahorro – inversión, en condiciones de incertidumbre y riesgo, en cuanto que la información sobre el futuro es deficiente, que se asocia a imperfecciones del mercado.
En este sentido, el debate teórico se centra en la confrontación entre dos corrientes de economistas, aquellos que consideran que la liberalización de la cuenta de capitales siempre da lugar a una asignación eficiente de los recursos, y aquellos que consideran que dadas las asimetrías de información, característica intrínseca de los mercados financieros, el flujo de capitales son inestables y distorsionan la asignación optima de recursos, de áreas productivas hacia áreas especulativas.
Por ello la literatura ha sugerido una serie de razones que justifican la existencia de medidas de control y regulatorias al flujo de capitales, como son:
1. Control de la Balanza de Pagos:
Para países con balanzas de pagos débiles, el control al flujo de capitales, especialmente aquellos que se aplican a la salida de recursos financieros, son bondadosos en la medida en que permiten cierto grado de autonomía en el manejo de la política económica interna, por ejemplo, ayudan a frenar las tendencias devaluacionistas (en contexto de salida de capitales), o las tendencias revaluacionistas (en contexto se entrada de capitales externos), sin necesidad de recurrir a un ajuste vía tasas de interés, PIB o empleo.
Por otro lado los controles a los flujos de corto plazo, han sido justificados por la existencia de asimetrías de información que conllevan un comportamiento de manada en los mercados financieros internacionales, son su impacto respectivo en la volatilidad de los flujos y en la tasa de cambio.
2. Estructura Institucional:
El control a los flujos de capitales, se hacen mas necesarios, que dada la existencia de sectores financieros e instituciones reguladoras poco desarrolladas, y ante una bonanza, se genera en el sistema económico interno una alta exposición al sobreendeudamiento y al aumento del nivel de riesgo en los agentes económicos.
Los tipos de riesgo a los que se ve sometido un país, en lo que respecta a las transacciones financieras internacionales, encontramos: Riesgo de Transferencia, Riesgo de la deuda soberana y Riesgo país.
3. Razones de carácter política:
En este caso se adoptan mediadas de control con el propósito de salvaguardar la soberanía nacional de la inversión extranjera en ciertos sectores, considerados estratégicos y de interés nacional, o bien, de mantener la autonomía en el diseño e implementación de la política económica, asi como de las variables macroeconómicas, a la vez que se cierra la economía a los flujos especulativos de capital.
Políticas para la Estabilidad en un Escenario de Flujos de capitales
La literatura ha argumentado que las crisis se gestan en las bonanzas, de ahí que se hace imperativo que los medidas de prevención de los efectos por volatilidad y/o contagio, se adopten en la fase de expansión de los flujos, con dos propósitos básicos: Aprovechar la mayor autonomía de los gobiernos nacionales para la aplicación de políticas en un contexto de bonanza y disminuir los costos asociados a políticas contractivas.
En el ámbito interno se recomiendan políticas que permitan minimizar bien sea la probabilidad de que ocurra una salida o entrada repentina de capitales con sus consiguiente impacto real o monetario, o bien para disminuir la posibilidad del contagio, aun de países con buenos fundamentales macroeconómicos. Es decir, el objetivo principal de la política macroeconómica, en particular en países en desarrollo, consiste en reducir la intensidad de los ciclos de financiación externa y sus impactos sobre las variables macroeconómicas.
a. Aquellas que estabilizan las entradas de capitales en épocas de bonanza.
- Creación de Fondos de estabilización: permiten un manejo prudencial de la entrada de los flujos de capitales, minimizando con ello el impacto sobre variables como la tasa de cambio, tasas de interés, la inflación, precio de activos fijos, a la vez que impiden que agentes públicos y privados acumulen deudas insostenibles, en relación con sus restricciones presupuestarias intertemporales.
- Regulación prudencial a la cuenta de capitales: cumple el papel de Política de pasivos en el caso del endeudamiento externo y, en la medida en que son efectivas para disminuir las entradas de capitales, otorgan, además, márgenes de acción a las autoridades macroeconómicas para adoptar políticas monetarias restrictivas durante los auges y evitar apreciaciones insostenibles del tipo de cambio.
Los Instrumentos permanentes de regulación prudencial como impuestos o encajes, dentro de los cuales se encuentra el impuesto TOBIN, y cuyo grado de rigor se acentué o se reduzca a lo largo del ciclo, son preferibles a alternar entre la libre entrada de capitales y los controles cuantitativos a la salida de capitales en la época de crisis. De hecho este, último sistema puede ser absolutamente ineficaz si se aplica en forma improvisada durante las crisis, ya que en lugar de producir los efectos previstos, puede conducir a evasión o elusión masiva de los controles.
Medidas similares se han aplicado en países como Chile y Colombia, consistentes en encajes no remunerados a los flujos financieros; de las cuales se ha argumentado sobre la eficiencia de dicho instrumento, en cuanto que:
- mejora los plazos de endeudamiento, eleva los costos del endeudamiento a corto plazo a la vez que mantiene el flujo de capitales de largo plazo.
- Diminuye la entrada de capitales y con ello se logra una estabilidad sobre las tasas de interés internas, la tasa de cambio y los precios internos.
Es decir, el grado de eficiencia de la aplicación de las políticas regulatorias (encaje Impuesto Tobin) se mide en términos de la capacidad de las autoridades para incidir en los flujos de capital, las tasas de intereses nacionales o ambas, permitiendo además, algún margen para elegir cual es la mezcla que las autoridades consideran mas apropiada. (Ocampo – Chiappe, 2004).
Sin embargo otros autores, ( Minshkin, 1999), argumentan que es mas eficiente aplicar intrumentos de regulación directamente en el sector financiero interno.
b. Aquellas enfocadas a la estabilidad de las variables macroeconómicas.
- Políticas Monetarias y Crediticias prudenciales, minimizan el impacto de la monetización de los flujos de capitales, complementariamente con una tasa de cambio flexible.
- Una política fiscal prudente ,que se traduzca en un superávit estructural de las finanzas publicas, mediante el incremento de los impuestos y un manejo eficiente del gasto publico, asociada con aumentos en el ahorro interno; de tal manera, que se puedan utilizar los instrumentos fiscales con un carácter anticiclico (1).
- Generar un equilibrio sostenible de la balanza externa (cuentas externas), para ello es necesario que la tasa de crecimiento del gasto agregado interno sea consistente con el crecimiento del PIB. Al respecto la experiencia internacional muestra que déficit superiores al 5% del PIB se traduzcan en ajustes abruptos (Agosin , Efrench – Davis, 2001; Milessi Ferreti y Razin, 1996).
- Política Cambiaria: su efectos y manejo flexible, dependerá del régimen cambiario que se adopte, (fijo, libre, bandas cambiarias)
c. Aquellas tendientes a la minimización del riesgo de crisis financieras internas
- Políticas que permitan mejorar el perfil del endeudamiento externo.
- Modernización, regulación y supervisión prudencial del sistema financiero: busca evitar que los agentes financieros asuman riesgos excesivos asi como, garantizar que sus patrimonios son adecuados a los riesgos que asumen. En este sentido, se deben adelantar medidas tendientes a mejorar la calidad y transparencia de la información entre acreedores y deudores, en otras palabras disminuir la asimetría de información. Al respecto ciertos autores (Ocampo,1999; Eatwell y Taylor, 2000), argumentan que no solo una mala información se puede traducir en inestabilidad financiera, si no , también las expectativas y opiniones de los agentes económicos, que pueden crear escenarios diferentes aun con la misma información.
En el plano internacional, en lo que respecta a la Arquitectura Financiera Internacional, se plantea como fundamental adelantar reformas en las siguientes áreas (Informe del Grupo de Trabajo de Naciones Unidas enero de 1999):
- Mayor Consistencia de las Política Macroecononomicas a nivel Global.
- Reformas del Fondo Monetario internacional, con miras a proporcionar liquidez internacional adecuada en época de crisis.
- Adopción de códigos de conducta, mejores flujos de información y fortalecimiento de la supervisión y regulación financiera a nivel nacional e internacional.
- Mantenimiento de la autonomía de las economías en desarrollo y en transición en el manejo de la cuenta de capitales.
- Incorporación de disposiciones relativas a la suspensión internacional de pagos, con ausencia internacional, del servicio de la deuda, en las operaciones internacionales de préstamo.
- Diseño de una red de organizaciones regionales y subregionales que apoyen el manejo monetario y financiero internacional.
Para manejar la inestabilidad financiera, que se refleja en fenómenos de volatilidad y contagio, se ha creado, desde los 30s, un conjunto de instituciones que actúan tanto como mecanismos de intervención como preventivos, que configuran una red de seguridad financiera, integrada por:
Funciones del Banco central como Prestamista de Ultima Instancia. La regulación y supervisión prudencial. Intervención del Estado para evitar la quiebra desordenada de intermediarios financieros. Sistemas de seguros y garantías de depósitos y de créditos. Normas para hacer frente a problemas críticos de sobreendeudamiento y quiebras de agentes no financieros.
Sin embargo, como elemento problemático, a pesar de estos desarrollos institucionales, se plantea una fuerte asimetría, a nivel internacional, entre un mundo financiero cada vez mas sofisticado e inestable, y las instituciones que los regulan, es decir el mundo carece de los instrumentos apropiados para aprovechar la globalización financiera.
El impuesto de TOBIN: Costos y Beneficios.
El Modelo Aplicativo Para el Impuesto de Tobin.
El activo: Reserva Liquida de Valor. Debe ser revendible facilmente en el mercado spot.
El precio spot de un activo liquido en el mercado puede cambiar.
El precio del activo puede subir (apreciación) o bajar (depreciación).
Apreciación : Ganancia de Capital.
Depreciación: Perdida de Capital.
PSt0 : Precio spot hoy PSt1: precio spot futuro.
Si:
(PSt1 - PSt0) > O : ganancia de Capital. Y/o PSt1/PSt0 >1ganancia de Capital.
Si:
(PSt1 - PSt0) < O : Perdida de Capital. Y/o PSt1/PSt0 <1perdida de Capital.
Q : Flujo de ingresos futuros de poseer el activo.
C : costos futuros de poseer el activo.
(Q – C) Beneficios futuros de poseer el activo.
Ts : Costos de Transacción de comprar o revender el activo.
Cuando se toman decisiones de cartera.
Si:
(Q – C) + (PSt1 – PSt0) – Ts > 0 expectativa alcista.
(Q – C) + (PSt1 – PSt0) – Ts <0 expectativa hacia la baja.
En economía Abierta con Tipo de cambio flexible:
La tasa de Interés interna en el largo plazo es similar a la tasa de interés externa.
Los activos denominados en moneda extranjera son sustitutos perfectos de los activos denominados en moneda nacional.
Los agentes económicos incorporan en los precios spot futuros sus expectativas sobre la tasa de cambio. PSt1(Etc).
Cuando ocurren cambios en las expectativas sobre el tipo de cambio futuro, ocurren movimientos masivos en los fondos de un país a otro, que se traduce en cambios en el factor (PSt1 – PSt0 ) hasta que:
- Las reservas Internacionales del país que sufre la salida de capitales se ven disminuidas, hasta el punto de estar en niveles por debajo de lo que recomiendan organismos internacionales, como el FMI.
- Se recurre al aumento de las tasas de interés internas, que incremente los beneficios futuros esperados, es decir (Q – C), para compensar la perdida de capital dada por la disminución de (PSt1 – PSt0)
- El banco central interviene directamente el mercado cambiario con el objetivo de cambiar las expectativas de los agentes sobre la tasa de cambio futura, afecta la relacion (PSt1 – PSt0).
- Se aplica un impuesto que aumente el valor de los Ts.
- Se introduce alguna normatividad que legalmente restrinja los flujos de cartera.
James Tobin (1984), sostiene que los mercados de bienes deben protegerse contra los caprichos y antojos de los mercados internacionales de capitales. Cuanto mayor espacio haya para capitales de corto plazo, mayor será el grado en que el mercado de bienes reflejara la volatilidad de los mercado de capitales. Puesto que los choques en los mercados de capitales no necesariamente se relacionan con cambios en los fundamentales, el remedio es hechar arena en las ruedas en la forma de un impuesto sobre las divisas.
Se justifica el control de los flujos de capitales, en cuanto que debido a las mayores posibilidades de decisiones de cartera especulativa, los costos asociados a las inestabilidades de los tipos de cambio, en un escenario de regímenes flexibles, son mucho mayores a los beneficios reportados por la fluencia de capitales externos. Se hace explicita, en la propuesta de Tobin, una intervención del Estado en el mercado de divisas internacionales, que choca con los postulados de la ortodoxia neoclásica, que propugna por libertad plena en el flujo de capitales externos. Lo anterior en la lógica de prevención de las crisis mas que del rescate de la misma.
Tobin sostiene que un impuesto sobre las transacciones alargaría los horizontes, tal como había hecho Keynes, desplazando la atención de la especulación hacia la empresa.
En efecto, “hace cincuenta años, Keynes, reconocía que los mejores economistas y los mas brillantes están apenas empezando a reconocer hoy en día, en especial, que no hay un país que pueda con seguridad permitir la fuga de fondos..... Del mismo modo no hay ningún país que pueda recibir con seguridad... estos fondos de cartera que no pueden ser usados con seguridad para inversiones fijas” (2).
Entre los efectos positivos de la aplicación del impuesto, se argumenta que permite dar mayor autonomía al manejo de la política monetaria, en cuanto que al frenar la entrada de capitales hace menos probable la necesidad de incrementar las tasas de interés para reducir las presiones inflacionarias, asi como evitar la profundización del ciclo económico que puede resultar de un boom de financiamiento externo de corto plazo, en ello subyace la idea que estipula: la probabilidad de volatilidad y contagio, es menor en cuanto se restringe la entrada de capitales de corto plazo, en un escenario de bonanza.
Asi mismo, los controles de capital, mediante el sistema de impuesto de TOBIN sobre los créditos externos, permitirían que los agentes económicos nacionales internalicen los costos que sus decisiones de mayor endeudamiento peden generar sobre el resto de la sociedad.
Los costos sociales del endeudamiento externo están dados por el hecho de que el incremento en el riesgo por la acumulación de pasivos, en particular de corto plazo, por parte de agentes individuales, se traduce en ajustes severos de la macroeconomía que afectan negativamente el crecimiento, el empleo y las posibilidades de consumo e ingreso. Aunado a los costos económicos de los movimiento repentinos y bruscos de los capitales externos.
Sin embargo, aunque los controles de capitales pueden ser eficaces para preservar la autonomía monetaria, no se encuentran evidencias que muestren que estas medidas han permitido a los gobiernos alcanzar objetivos de política económica a la vez que mejoran el bienestar de la sociedad.(3)
También autores como Eichgreen y Wyplosz, además de Tobin, han explorado la posibilidad de imponer depósitos obligatorios y libres de intereses para desestimular la entrada y salida de capitales de corto plazo, sin afectar las inversiones de largo plazo.
(Dornbusch, 1997) (4), sostiene que aunque el impuesto es bueno, por si solo no puede lograr gran cosa, es decir tiene limitaciones: no da a los gobiernos espacio para aplicar políticas de deterioren las perspectivas a largo plazo para el capital, sin generar un impacto en las condiciones actuales del mercado de divisas. En Asia, por ejemplo, un impuesto de Tobin no habría logrado parar la crisis financiera, cambiaria y de capitales, pues cualquiera que contemple una depreciación del 30% pagara con gusto un impuesto Tobin del 0.1%.
El impuesto de Tobin no es la solución para una fuga de capitales derivada de la perspectiva del derrumbamiento de los precios de activos, las instituciones financieras e incluso la continuidad política. La solución aquí, no consiste en cinturones de seguridad, si no en medidas preventivas (Dornbusch, 1997)
Si el impuesto de Tobin, como un impuesto a las divisas limita los capitales de corto plazo, la realidad es que los mercados emergentes ya cuentan con tal impuesto. De hecho, la segmentación sigue siendo tal, que los costos de transacción son muy considerables. Las comisiones y los márgenes entre el precio al comprador y el precio al vendedor son tales, que equivalen a un impuesto. Más aun se amplían fuertemente al comenzar una crisis; por tanto, existe un impuesto Tobin. Aun asi, ante la perspectiva seria de una derrumbe el dinero querrá partir. Lo que se requiere es algo más fundamental.
Asi Dornbusch, propone políticas preventivas que actúen sobre el volumen de entradas o sobre los vencimientos del endeudamiento externo, en este sentido es que debería funcionar el impuesto de Tobin, castigando a los capitales de corto plazo, Chile ha sido un caso exitoso.
Para lo contradictores del impuesto, la aplicación de este se ha traducido en distorsiones macroeconómicas (Intervención del Mercado), que conlleva al aumento de los costos de financiamiento externo por ende a desestimular la inversión, no solo de corto, si no también de largo plazo.
CONCLUSIONES:
• La política Económica y el desenvolvimiento económico de los países pierde autonomía en la medida en que están de alguna manera influenciados por los flujos de capitales internacionales, en el sentido que sus volatilidades se transmiten vía real y financiera a los fundamentales macroeconómicos de los países.
• Si bien los países no son ajenos a las realidades de la globalización financiera, tienen la posibilidad de adoptar medidas regulatorias que minimicen los costos asociados a los riesgos de volatilidad y el contagio inherentes al mercado internacional de capitales.
• Frente a la innovaciones financieras, que se concretan en derivados e instrumentos financieros, las medidas regulatorias que desincentiven a los agentes a tomar decisiones de ahorro en capitales especulativos, son una medida efectiva que blinda las económicas frente a riesgos financieros.
• El impuesto tipo Tobin, es un instrumento de política económica que facilita el control a la entrada de capitales de corto plazo, sin desincentivar los flujos de capitales de largo plazo y las relaciones financieras internacionales.
BIBLIOGRAFÍA:
Fondo Monetario Internacional. www.imf.org
Consejo Económico para América Latina. www.cepal.org
Mishkin, Frederic. The Next Great Globalization. How Disadvantaged Nations Can Harness Their Financial Systems to Get Rich. Princeton University Press.
Informe sobre Estabilidad Financiera Internacional. FMI 2008.
Crecer con Estabilidad. El Financiamiento del Desarrollo en el Nuevo Contexto Internacional. CEPAL. Edit. Alfaomega.
Krugman, Paul. Balance Sheets, the Transfer Problem, and Financial Crisis. International Tax and Public Finance. Nov 1999.
Agenor – Montiel. La Macroeconomía del Desarrollo. Fondo de Cultura Económica. 2000.
Dornbusch, Rudiger. Las Claves de la Prosperidad: Mercados Libres, Moneda Estable y un Poco de Suerte. Edit Norma. 2004.
Davidson, Paul. Especulación Cambiaria y Dinero Internacional. Revista de Economía. Volumen IV No. 1. Mayo de 1997. Uruguay.
NOTAS
1. El manejo anticiclico de la Política Fiscal corresponde a la forma como se utilizan los instrumentos fiscales en cada fase del ciclo económico, por ejemplo, en fase de expansión o bonanza: se debe promover un superávit fiscal mediante el incremento de los impuestos y disminución del gasto, e inversamente en fase de contracción.
2. Davidson, Paul. Especulación Cambiaria y Dinero Internacional. Revista de Economía. Volumen IV No. 1. Mayo de 1997. Uruguay.
3. Dooley (1996). Citado por Agenor – Montiel en La Macroeconomía del desarrollo. Fondo de Cultura Economica. 2000.
4. Dornbusch, Rudiger. Las Claves de la Prosperidad: Mercados Libres, Moneda Estable y un Poco de Suerte. Edit Norma. 2004.